中信建投博易云(中信建投江苏营业部)

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文邓升

公司高端改性工程塑料市场空间和替代外资前景广阔，预计2022年底后业绩将达到向上拐点。

公司17-21净利润复合增长率为44%。18年后，它将专注于高利润业务。19-21年平均毛利率为34%，平均净利润率为21%，明显高于同行。公司专注于电动工具市场，成功置换巴斯夫、杜邦、帝斯曼等国际巨头的部分股份，成为全球电动工具领导者史丹利百得在中国的主要供应商。

下游库存逐步消化，公司内生增长强劲，经营拐点有望早于行业到来。公司财务报表质量较高，22Q3账面资金及财务管理8.5亿，资产负债率仅为8%。公司现有改性塑料产能3万吨，预计23年内翻一番。未来新增产能将不断释放，长期增长能力显着。未来，随着PA66的国产化，改性PA66将面临发展机遇，公司预计将受益于其早期布局。公司核心竞争力：丰富的产品配方和螺杆挤出技术经验，拉大与国内中小企业的差距；在客户新产品开发和服务响应速度方面明显优于外资。

国内高端改性PA6/66领先企业，拥有优质客户结构，盈利能力突出。公司主要产品包括四大类：高性能改性尼龙（PEMARON），主要是改性PA6/PA66；高性能改性聚酯（AUTRON）、改性PC/PBT、改性PC/ABS、改性PBT等；工程聚烯烃（VENTRON），主要是改性PP；母粒及功能母粒系列（COLORON）。其中，高性能改性尼龙贡献了2019年至2021年毛利润的67%以上，是公司的主要利润来源。2019年至2021年，公司平均毛利率为34%，平均净利润率为21%，均显着高于同行。这得益于公司专注于高端市场，尤其是电动工具市场的高端客户。成功开发出可与巴斯夫、杜邦、帝斯曼、朗盛等国际巨头竞争的产品，成为全球最大的电动工具制造商斯坦利公园。主要供应商之一。公司的服务体系和响应速度超过外资，研发和销售能力强于小企业，份额不断提高。

产能扩张项目持续推进，研发投入持续加大，高端销售人才引进保增长。公司现有改性塑料产能3万吨，通过技术改造实际产能更高（上线前有10条生产线，其中6条产能较高的生产线为柔性生产线，可共享生产高性能改性尼龙、高性能改性聚酯和工程聚烯烃）。公司扩建项目规划年产改性塑料6万吨、塑料制品1500吨，共8条生产线。其中4条生产线预计将于2023年投产，届时公司产能有望翻倍，未来新增产能还将持续释放。公司持续加大研发投入，引进高端销售人才，支持未来增长。公司2021年研发费用率为3.7%，22H1为4.1%。截至2021年底，公司研发团队有55人，占员工总数的28%。随着计划投资1.5亿的研发中心于2023年中建成投入运营，公司的研发投入和人才储备将进一步大幅增加。同时，公司还将积极引进高端销售人才，进一步提高优质客户份额或抢占新的大客户市场。

己二腈国产化带动国内PA66产能大幅扩张，有利于公司降低成本、扩大改性PA66产量，开拓市场空间。随着华峰集团、中国化工等国产己二腈技术取得突破，以及上海英威达实施40万吨产能扩张，长期以来“卡住”的己二腈扩量趋势已形成，有望带动国产化并生产国产PA66。市场拓展。目前国内PA66规划产能已超过600万吨，预计未来2-3年将达到2-300万吨，到2021年底产能67万吨将翻两番。随着PA66成本下降和产能扩张，未来PA66与PA6每吨价差有望缩小。可以预见，国内改性PA66市场也有望迎来巨大的发展机遇。作为专注于高端改性PA6/66材料的龙头企业，公司持续扩大产能、提前储备研发能力，预计将受益显着。

产能部署速度和消化进度不及预期；

海外宏观经济增速持续下滑（公司第一大客户斯坦利百得公司是全球电动工具领域的龙头企业，其产品销量与海外经济有一定的相关性。因此，随着周期性波动受国内外宏观经济影响，下游行业对公司产品的需求和价格接受度可能下降，将对公司未来业务发展和经营业绩产生不利影响）；

原材料成本涨幅超预期（公司主要原材料包括聚酰胺、聚丙烯注塑颗粒、注塑用聚碳酸酯、PBT等，受上游大宗石化产品价格影响较大，且谈判影响较大）公司与下游客户之间的周期较长，若原材料短期意外激增将对公司毛利率造成压力）；

主营业务敏感性测试：假设2023年高性能改性尼龙业务毛利率预计由37%下降2个百分点至35%，则整体净利润增速将由28%下降至18%。

证券研报名称：《江苏博云(301003):高端改性PA6/66龙头，盈利能力突出并具高成长性》

公开发布时间：2023年2月14日

报告出具机构：中信证券股份有限公司

本报告的分析师：

登盛SAC许可证号：S1440518030004

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